瑞银个股贝因美上调目标价至40元

中报业绩：净利润同比增长94%，符合市场预期

上半年净利润3.86亿，同比增长94%，其中主业净利润同比增长65%，主业净利率提升2.9个百分点至12%：1)奶粉收入增长28%，我们预计爱和冠宝（中高端产品）增速分别为50%和40%左右；2)受成本上涨压力，毛利率同比下降1.2个百分点；3)受益于营销改革，销售和管理费用率分别同比下降2.7个百分点。公司公布1-9月净利润同比增长40-90%。考虑了降价影响后我们预计，三季度公司收入同比增速25%左右，净利润增长40-50%，净利率10%。

预计13年净利率有望维持在11-12%

虽然公司受近期降价影响，下半年毛利率承压，但销售费用率将维持低位，原因在：1）上半年广告费6.3亿，同比增长70%，我们预计全年7-8亿；2）由于降价以及新西兰事件，导致行业整体销售客单价下降（原来买三罐，现在买一罐），贴牌产品和小企业的终端拦截减少，公司市场促销费用或有所下降；3）预计降价后给予经销商一次性价补7000万左右。

受益于新西兰事件，13年收入规模有望跃居行业第一

坚定看好本土龙头通过政策背书和渠道优势实现品牌复兴，并认为贝因美(002570)在推出升级产品后，有望通过渠道优势，获得更多发生产品质量事故的外资品牌和小企业份额，13年收入规模有望从12年的行业第二提升至第一。

估值：维持“买入”评级，上调12个月目标价至40元上调了收入假设，并将公司13/14/15年EPS从1.15/1.46/1.74元上调至1.20/1.57/1.90元。将12个月目标价从37元上调至40元（瑞银VCAM模型推导，WACC9.3%），分别对应13/14年PE分别为33和25倍。（瑞银证券）

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